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盘点各家地产的毛利率状况,解析谁是最会赚钱的产业地产商

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我们今天就其中一项最能反映产业地产商赚钱能力的指标——毛利率,展开更细节性的剖析。

我们在下图列出了一些代表性产业地产上市公司6年来(2013-2018)的毛利率状况,可以看到差异化非常显著,其中反映了一些很有趣的真相,以及产业地产这个行业的特质。

首先是华夏幸福产业发展服务收入的毛利率,这是一个非常典型的轻资产业务毛利率水平,即政府按照华夏幸福招商引资落地投资额45%的标准支付产业发展服务费,其来源是地方政府的增量财政收入,包括一般预算收入、基金性收入和专项资金等。这种模式实际上是间接的把企业的区域产城价值创造以定量的方式给衡量出来,最后反馈给投资企业华夏幸福,符合“谁投资,谁受益”的原则和广义PPP的精神。

由于产业发展服务的成本只是招商团队的薪酬以及招商引资活动的相关支出,因此毛利率非常高,在所有业务里显得鹤立鸡群,也一直引发行业相当的关注与争议。

但从6年来这个数据指标的趋势走向来看,华夏幸福产发服务的毛利率水平已经开始下滑,尤其是2018年下滑得相当明显,从92.25%大幅下滑到77.32%。按照华夏幸福年报中的解释,是这一年的产发服务成本大幅提升了202.89%所致,但并未再披露更多。

是什么因素导致这个本来成本很低的轻资产服务突然成本暴增2倍之多尚未可知,但火花S-Park认为大致趋势则属必然,因为华夏幸福早期的招商引资集中于大本营固安以及京津冀区域,形成了一定的产业转移势能,招商引资的“性价比”相对更高。

但随着华夏幸福开始在全国范围扩张,新进入区域的招商引资难度必然更大,尤其是比环首都区域更为发达的地区,在产业能级和招商速度方面要求更苛刻,也势必导致在招徕新招商团队、举办相关活动、拓展相应渠道等方面的成本水涨船高,再加上近年来各地招商引资的竞争程度本就在日趋白热化,很多临近区县的地方政府和平台公司都越来越“华夏幸福化”,这些因素的剧变都反映在产业发展服务的成本上,相应的导致毛利率这项数据一定程度上的下滑。「找仓就找仓小二」


接下来的五家公司都是以租赁为主的产业地产商——北京建设、中国物流资产、浦东金桥、海宁皮城、武侯高新。

显然,由于销售和租赁在会计核算上的差异,园区租赁虽然前期占压资金较严重,现金回流缓慢且总体规模偏小,但毛利率相对于纯销售型的毛利率要更高,因此完全租赁且拿地成本较低的物流地产商北京建设的5年的平均综合毛利率冠绝所有产业地产商——不过近6年一路下滑,紧随其后的是另一家纯自持型物流地产商中国物流资产(即宇培集团);而后面三者因为都有一定的物业销售,则略逊一筹——特别有代表性的是武侯高新,2014年、2015年还有物业销售收入时毛利率较低,在2016年停止物业销售业务全部自持租赁之后,毛利率迅速连续上升。

这里我们需要注意一下海宁皮城,它的毛利率水平虽然总体很高,但很明显从2013年到2018年处于持续下降的过程,已经从71.67%一路下滑到47.68%。在这一点上,表格最后标红的四家公司——华南城、毅德控股、五洲国际、卓尔集团也同样如此,尤其是卓尔集团,已经从2013年的42%一路跌到如今惨不忍睹的2.8%,几乎是赔本赚吆喝的状态了。

这5家公司有着共同的身份——商贸物流城开发商。火花S-Park此前已经专门撰文分析过,宏观形势急转直下,国内经济持续不振让这些商贸物流企业的主力客群中小商贸客户度日维艰,这些都直接反映在这些商贸物流开发商的毛利率水平上,无论是销售为主,还是租赁为主,都在主力客户的凄风苦雨中勉力维持,这些都最直接的反映在财务报表上。

而一旦属于本地手握优质资源的政府子弟兵,取得土地年限较早,成本较低,市场需求又旺盛的话,优质持有型物业经过长时间的积淀之后则会享受厚积薄发的优势与红利,位于上海金桥开发区的地主浦东金桥就可谓是这种“养尊处优”的典范。「找仓就找仓小二」

上海浦东金桥开发区

目前,浦东金桥手中握有235万方的厂房、办公楼、住宅、公寓、商铺、教育及休闲配套纯自持出租物业,总体出租率达到82%,还有38万方的出租土地。金桥开发区是上海目前产城融合发展最好的区域,在近30年的殷实家底积累之下,每年公司稳稳的十几亿租金进账,保持着平稳的增长率,既安全又持续,几乎不会受到任何周期和形势的波动影响,而它的毛利率也基本是在65%左右上下浮动(2018年下降是因为大量的房产销售毛利率不如租赁所致),确实是羡煞旁人。

因此,火花S-Park认为,未来产业地产商的发展方向一定是“区域化品牌+专业化运营+全球化资源”路径,从报表数据上来看,区域型的国资产业地产商——即政府园区平台公司的毛利率也的确更高一筹。

比如下图的上海临港、市北高新和电子城,目前主要结算项目还是在上海和北京的大本营区域(上海临港产业区、闸北区和北京酒仙桥区域),都算是当地根深蒂固的地主,国有企业“子弟兵”身份下,其手中的土地成本优势明显,升值空间比较大,加上长期的精细化耕耘,能够让利润优势体现得更加明显一些——尤其是2018年,在绝大多数产业地产毛利率水平下滑的情况下,三家公司的毛利率反而还有所上升,这一点我们前面也强调过,主题产业生态圈的不断繁荣对这一类区域深耕型产业地产商的利好会比较明显,给这些开发主体增加了明显的抗周期与抗压能力。

与其相似的是宏泰发展,我们说过,尽管它是一家纯粹的民营企业,但所做的却是一家典型政府平台公司的事情(片区综合开发+产业构建导入+长期运营服务)——即“廊坊模式”的代表。由于其收入与河北省廊坊安次区龙河高新区本地的区域资产增值红利密切相关,因此也属于长期本地化精耕细作,成本优势明显,升值空间巨大,反映为毛利率优势比较明显——但由于受到土地出让的不可控因素影响较大,毛利率水平在5年来波动也较为明显,一旦外部政策因素稳定,毛利率则基本保持在65%左右。

虽然都是政府平台公司模式,如果不求模式革新,不思进取坐吃山空的话,再好的先发优势也会耗尽,比如表格中标成紫色的空港股份就是一个典型的样本。

空港股份乃是所在区域政府(北京市顺义空港新区)的嫡系子弟兵部队,但毛利率水平不仅与上面三家平台型国企形成霄壤之别,而且是王小二过年——一年不如一年,呈不断下降之势——已经从2013年的27.78%一路下降到2018年的13.19%(2018年报,三大营收主力一级、二级和建筑全部都是连续两年增收不增利的惨淡状态,最终的盈利只能靠园区租赁这个营收占比很小的板块来勉强支撑),年年难过年年过。

空港股份2004年上市,背靠178平方公里的北京顺义空港片区,早期靠一级开发卖地有很高的利润率,大都卖给一些日韩企业,虽然卖得便宜,但是拆迁成本也低,业绩还不错。慢慢地到现在,区域升值了,增量土地不多了,回过头来再想做城市更新,发现满地都是坐地起价的钉子户,这些外资僵尸企业都是一副混不吝的姿态,“你要更新可以,必须拿钱来,否则我宁可放在那里晒太阳养野草,或者租出去当仓库也不给你”,但是空港股份一点儿办法也没有,因为这家平台公司已经失去了这个片区的控制力。

北京顺义空港片区

穷则思变,空港股份的管理层其实已经清醒地意识到,再不对这种简单封闭的业务模式进行改变,就是“捧着金饭碗讨饭”,上市公司甚至要面对被“ST”的命运。所以空港股份这两年已经率先做出转型尝试,上下求索,四面出击,并正在对标张江高科这个成功标杆,走上了一条“整合资源、深入产业、合纵连横、拓展空间、双商联动、投资协同”的突围之路。

但转型谈何容易,上有各类大领导要说服,下有各类市场化业务要慢慢放水养鱼,而何况北京在216号文和217号文之后产业地产监管全面从紧,这个市场基本已经做不下去了。从空港股份一路下滑的业绩表现来看,道阻且长,我们唯有祝其好运。

蓝色的两家企业东湖高新、中电光谷,同样为起家于武汉东湖高新区(光谷)的产业地产商,一个背靠“湖北淡马锡”联投集团,一个投身央企CEC中国电子,都是顶着“红顶”的市场化企业,如今也都已经双双走出了武汉,展开了全国性的园区扩张布局和战略转型之路。「找仓就找仓小二」

二者集中反映了典型的以研发办公+标准厂房这种“加速器类”园区二级产品销售为主的产业地产商毛利率水平,基本处于30%~40%左右较为稳定的区间上,目前市场需求也相对比较旺盛,总体来讲还是比较赚钱且很难亏钱的。

(来源:火花园区智略)

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